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Rolf Morrien

Wie man eine Internetaktie bewertet

Robert Sasse

Robert Sasse

Eine akademische Studie, die mehrere Jahre nach der Spitzenzeit der dot-com-Blase im März 2000 herausgebracht wurde, beschreibt sehr genau wie unsicher Internetbewertungen wurden bis die Blase platzte. Der erste Satz der Studie führt aus, dass Bewertungen jegliche Verbindung zur Realität verloren haben. Während des Internet-Wahnsinns war die Rede von „neuen ökonomischen“ Aktienreferenzen, die in neuen Bewertungsbereichen zu evaluieren sein sollten. Zu dieser Zeit waren Bewertungsmetriken unter anderem Kunden pro Klick oder die Zeit, die auf einer Website verbracht wurde.

Die meisten neuen ökonomischen Metriken sind glücklicherweise verschwunden und die Internetindustrie ist seit der Spitze der Blase sehr gereift. Viele Firmen haben überlebt und ein paar haben sich zu Marktführern entwickelt mit angemessenen Geschäftsmodellen. Weiter unten ist ein besserer Überblick darüber wie man eine Internetaktie vernünftig bewertet, einschließlich derer, die sich noch in der Startphase befinden.

Ein beständiger Internetbewertungs-Ansatz
Viele Firmen, die die dot-com-Blase überlebt haben, haben seitdem nachhaltige Geschäftsmodelle entwickelt. Unternehmen dieser Kategorie beinhalten Cisco, Amazon, Priceline und sogar Pets.com. Die einfache Antwort für die Bewertung dieser Art von Firmen ist die Kombination traditioneller Bewertungsmetriken und den für die Industrie spezifischeren.

Die drei Hauptbewertungsmethoden beinhalten eine DCF-Analyse („discounted cash flow analysis“), welche daraus besteht den zukünftigen Cash-Flow eines Unternehmens zu schätzen und diesen auf die Gegenwart zurückzurechnen um einen aktuellen Schätzwert zu erhalten. Der Vergleichs-Ansatz besteht daraus, vergleichbare Unternehmen zu verwenden und vergleichbare Verhältnisse zu berechnen, so wie Unternehmenswert zu Verkäufen (EV/S), Preis zum Umsatz (P/E) und Preis zum freien Cash-Flow (P/FCF). Dieser Ansatz kann außerdem einen Überblick über vergleichbare „Buyout“-Transaktionen liefern und dabei helfen zu bestimmen was ein Unternehmen wert ist. Der Kosten-Ansatz besteht darin den  aller Gewinne eines Unternehmens zu schätzen und einen geschätzten Kapitalwert aller Schulden abzuziehen um das Eigenkapital unter einem Liquidation-Szenario zu bestimmen.

Die ideale Bewertungsmethode für Internetaktien besteht darin einen der oben genannten Ansätze mit einem für das Onlinegeschäft spezifischeren Ansatz zu kombinieren. Auf diese Metriken des Studierens und Verfolgens von Internetverkehr sollte man sich nicht ausschließlich verlassen wie während der dot-Com-Blase, aber sie sind immer noch als Spur wertvoll. Dies beinhaltet die Reichweite, welche die Anzahl einzigartiger Individuen auf einer Website ist und mit der Gesamtzahl aller Internetnutzer dieser Website verglichen werden kann. Klebrigkeit und Kundentreue sind eng verwandt und bezeichnen die Wahrscheinlichkeit eines aktuellen Nutzers auf dieser Seite zu bleiben und so Werbegeld zu generieren oder wirkliche Erwerbungen auf entsprechenden Websites abzuschließen.
Für neue Internetfirmen sind Bewertungsmetriken, die sich nicht zu sehr auf den aktuellen Profit oder Cashflow verlassen nützlich. Das Konzept der treuhänderischen Verkäufereinnahmen (SDE = seller’s discretionary earnings) besteht darin eine Standard-Profitfigur zu verwenden, wie den Nettogewinn oder freien Cashflow und Elemente zu addieren, die die Unternehmenseigner und Insider als Kompensation ansehen. Diese Elemente wären zum Beispiel, Gehälter, Sozialleistungen sowie ein Jet oder ein Auto und andere Leistungen, wie eine teure Krankenversicherung – jegliche Ausgaben die als personell angesehen werden. Dieser Ansatz ist für private Unternehmen, die von einer begrenzten Gruppe von Insidern geführt wird, sehr wertvoll, kann aber auch auf kleinere Internet-Unternehmen zutreffen.

Was haben wir gelernt?
Eine wichtige Lektion aus der dot-com-Blase ist es extrem behutsam zu sein, wenn man für sehr optimistische Aussichten eines Unternehmenswachstums und Profitpotential zahlen möchte. Einige Social-Media-Unternehmen wie Pandora, LinkedIn und Facebook  gingen mit haushohen Bewertungen an die Börse, Facebook ging an die Börse mit einem Unternehmenswert von fast 100 Milliarden $ Mitte 2012, obwohl Facebook im Jahr 2012 an Verkäufen nur 5 Milliarden $ verzeichnete.

Die Bewertung eines Internet-Unternehmens kann genauso Kunst sein wie Wissenschaft. Die meisten der oben genannten Bewertungstechniken benötigen historische Informationen um zu einer begründeten Schätzung eines Firmenwerts zu kommen. Dies kann problematisch für eine stark wachsende Internetfirma  werden, da ihre historischen Daten stark unterschätzen, wie sehr sie in den nächsten Jahren wachsen wird. Google, das einen IPO nach dem Platzen der dot-com-Blase im Jahr 2004 hatte, ist immer noch ein großartiges Beispiel. Google ging mit 85$ pro Aktie an die Börse für eine Marktkapitalisierung von 23,1 Milliarden $. Dies schien damals unerhört zu sein, da Google von nur 1,5 Milliarden eingenommenen Dollar berichtete. Aber die Einnahmen und Profite schnellten danach in die Höhe. Im Nachhinein waren Google-Aktien ein Schnäppchen und hätten aggressiv gekauft werden müssen.

Letzten Überlegungen
Die obengenannten Bewertungsempfehlungen fokussieren sich auf Zahlenverarbeitungen oder quantitative Aspekte. Aber wie das Google-Beispiel zeigt können qualitative Aspekte genauso wichtig sein. Dies kann das studieren des Geschäftsmodell einer Firma sein, dass bestimmen ob es einen wachsenden oder nachhaltigen Wettbewerbsvorteil hat und wo das Geschäft im Industrielebenszyklus liegt, welcher mehrere Phasen beinhaltet so wie Start, Wachstum, Reife und Rückgang.

Der Schlussstrich
Durch das gegebene junge Alter der Internet-Unternehmen ist es ratsam neue Metriken zu erforschen um sie für neuere Geschäftsmodelle zu verwenden. Aber vergessen sie nicht die bewährten und wahren Strategien. Werfen sie einen Blick auf Profit und Cash-Flow und tun sie ihr bestes nicht zu viel für neue Ideen zu zahlen. Und zuletzt geben sie ihr bestes Trends so gut wie möglich für die Zukunft vorherzusagen. Der Schlussstrich für das Investieren in jüngere Internet-Unternehmen ist es einen kleinen Prozentsatz eines Portfolios für diese spekulativen Ideen zu verwenden und den Rest in solche zu investieren, die wirkliche Unternehmen mit einer Erfolgsgeschichte und Profiten widerspiegeln, so wie Internetfirmen, die die dot-com-Blase mit erfolgreichen Geschäftsmodellen überlebt haben.

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